投资结论

      虽目前P/B 位于合理区间，但考虑台积电先进制程居领先地位，营运动能将优于同业，因此维持台积电「逢低买进」评等

      1. 预估11Q3 合并营收季衰退6.7%，以通讯成长较弱，PC 成长幅度较大：展望11Q3，以台币兑美元汇率28.72 元计算，台积电预期单季合并营收约为1,020~1,040 亿元间，合并毛利率则落于40.5%~42.5%。以应用端来看，预估下半年在工业用及标准IC 成长力道较强劲，推估为工业设备自动化的应用提升；此外赛灵思今年展示各种以FPGA 为基础所开发之解决方案，采用28nm 制程，预估为下半年成长之动能。玉山预估台积电11Q3 合并营收为1,031 亿元(QoQ-6.7%)，税后EPS 调整为1.14 元，调幅-36.67%。

      2. 全球经济情势仍不明朗，台积电Q3 合并营收将衰退，并致力于价格的稳定:台积电预计Q3 库存将消化完毕并降至50 天。展望下半年，在美债、欧债及中国通膨下，全球GDP 成长率由原先预估的3.0%下修为2.8%，全球半导体景气成长也从7%下调至4%。全球经济环境的不佳，台积电Q3 营运也面临挑战，而运用本身领先的技术，维持晶圆销售价格的稳定将是Q3 的目标。至于台积电今年业绩成长2 成的内部目标，将因下半年营运展望不如预期而难以达成。

      3. 台积电2011 年资本支出下调为74 亿美元，主要由于景气变化，产能放缓所致：台积电上半年资本支出合计为50 亿美元，2011 年预计为74 亿美元，较先前调降5%。主要由于景气复苏力道不强，造成产能放缓所致。台积电预估，今年总产能将增加至1324.8 万片8 吋约当晶圆，较原本计划少2%，而12 吋晶圆产能将有3 成的成长。

      4. 玉山估计2011 年合并营收为4,277 亿元(YoY+2.0%)，税后EPS 为5.17 元:以平均汇率28.97 计算，玉山估计台积电2011 年合并营收为4,277 亿元(YoY+2.0%)，税后盈余1,339 亿元(YoY-17.1%)，由于营收与毛利率调整影响，因此税后EPS 调降至5.17 元，调幅为-16.21%。以年底的预估净值计算，虽目前P/B 为3.11 倍位于合理区间，但考虑台积电技术竞争力强，营运动能将优于同业，因此维持台积电「逢低买进」评等。 

      访谈重点

      1. 台积电为全球最大之专业晶圆代工厂商，在全球晶圆代工产业市占率约50%：台积电为全球最大之专业晶圆代工厂商，全球晶圆代工市占率约五成。台积电公司提供业界最先进的制程技术及专业晶圆制造服务领域最完备的组件数据库、智财、设计工具、及设计流程，至11Q2 高阶制程65nm 以下的产品已占营收比重55%，而40/45nm 制程比重较Q1 上升4 个百分点，达26%，并积极导入28 制程的量产，预计于Q４将贡献营收1%。由于台积电的客户遍布全球的Fabless 与IDM 厂商，经济规模的效益显著，且拥有强大的研发能力与技术人才，生产弹性并能实时满足客户的需求，为其主要的竞争利基所在。

      2. 台积电2011 年资本支出下调为74 亿美元，较原先少４亿美元，主要由于景气变化，产能放缓所致：Q2 资本支出为22.5 亿美元，合计上半年为50 亿美元，占全年资本支出的2/3。2011 年预估资本支出为74 亿美元，较先前调降5%。主要由于景气复苏力道不强，造成产能放缓所致。台积电预估，今年总产能将增加至1,324.8 万片8吋约当晶圆，虽较原本计划少2%，但相较去年成长17%，而12 吋晶圆产能将有3 成的成长，第四季产能则与第三季相当。而28 奈米产品目前试产的结果皆通过客户认证，但客户是否量产仍由市场的需求决定。

      3. 台币升值及折旧上升，11Q2 合并毛利率为46.0%，低于Q1 的49%：在台币兑美元平均汇率为28.86 元基准下，台积电11Q2 营收为1,105 亿元(QoQ+4.9%，YoY+5.3%)，位于公司上次法说财测区间。在Q2 各产品应用方面， PC相关应用将较Q2 成长8.7%，而通讯较Q1 衰退6.2%，但通讯仍占营收比重达45%。在先进的40/45nm 制程营收比重上升至26%，比上季成长4 个百分点；而65nm 以下制程占营收比重为55%。由此可知，先进制程的需求将逐渐上升。客户型态方面，Fabless 在Q2 占82%，IDM 客户占18%，减少5 个百分点，显示IDM 客户在景气较不佳的情况下，委外代工的意愿降低。此外，Q2 台币升值1.5%、折旧因素，以及产能下滑，使的Q2 毛利率低于上季3 个百分点，税后EPS 为1.39 元。 

       4. 台积电Q3 将不再认列创意投资收益，新事业也尚未贡献营收:台积电在法说会表示，Q3 将与创意分开，不再认列投资收益，但双方合作的关系仍维持不变，创意占台积电营收贡献为1%。此外，台积电欲发展的太阳能和LED新事业，目前处于初期阶段，对营收没有任何贡献。由于Solar 产品短期有需求的问题、价格下降幅度快，目前台积电未加入生产行列；但长期而言，太阳能的地位将与日俱增，且台积电对太阳能的看法比1 年前乐观。

      5. 展望11Q３，合并营收季衰退6.7%，税后EPS 为1.14 元，以计算机相关需求成长较强，通讯较弱：展望11Q3，以台币兑美元汇率28.72 元计算，台积电预期单季合并营收约为1,020～1,040 亿元间，预估11Q3 合并营收季衰退幅度介于6.0%～7.0%之间，合并毛利率则落于40.5%～42.5%，营业利益率为28%～30%。待Q3 库存消化至正常水平后，预估产能利用率将于Q4 回升，且28nm 产品也将在Q4 量产，将贡献整体营收1%，而毛利率在Q3 后将会较乐观。下半年预估计算机和消费性产品下滑幅度将较通讯幅度大，而工业用及标准IC 成长幅度将较大，推估
工业设备自动化为推升工业相关IC 需求的动能。

     6. 台积电积极发展more than moore 制程，如低耗电、高压制程、微机电与影像传感器等，且认为未来在封装及PCB 上仍有很大的发展空间:依照摩尔定律(Moore's Law)，每隔18 个月芯片单位面积上可容的晶体管数量便会增加一倍，性能也将提升一倍。也就是说半导体制程会微缩而走向更精密，但以目前20/28 奈米量产技术，往后推到物理极限的10 奈米甚至7 奈米，亦仅约8 年的时间。因此在消费性电子产品应用多元化下，台积电亦积极发展more than moore 制程，如低耗电、高压制程、微机电与影像传感器等，且因IC 电路的密度是PCB 的1,000倍，因此认为未来在封装及PCB 上仍有很大的发展空间。张忠谋曾表示，只要国际上有量产更小尺寸的产品，台积电就会跟进研发并量产，且台积电不与客户竞争，致力于提供更先进的晶圆代工服务予顾客。

     7. 全球经济情势仍不明朗，台积电Q3 合并营收将衰退，并致力于价格的稳定:目前日震对供应链影响已逐渐消除，且恢复供应水平，台积电目前存货比正常水位高5 天，预估于Q3 将消化完毕。展望下半年，美国举债谈判陷入僵局，欧债及中国大陆的通膨情况，使的全球GDP 成长率由原先预估的3.0%下修为2.8%，全球半导体景气成长也从7%下调至4%。观察近期北美科技大厂的库存水位，大都处于合理水位，并未偏高；然而，全球对终端产品需求力道并未明显增强，也使的客户下单趋缓。由于全球经济环境的不佳，台积电Q3 的营运也面临挑战，运用本身领先的技术，维持晶圆销售价格的稳定将是Q3 的目标。预估Q3 合并营收为1,031 亿元，QoQ 衰退6.7%，税后EPS 为1.14 元。

     8. 以台币兑美元平均汇率28.97 计算，玉山估计2011 年合并营收为4,277 亿元(YoY+2.0%)，税后EPS 为5.17 元:以台币兑美元全年平均汇率28.97 计算，玉山估计台积电2011 年合并营收为4,277 亿元(YoY+2.0%)，折旧费用预估为1,066.96 亿元，年成长为24.7%。税后盈余1,339 亿元(YoY-17.1%)，由于营收与毛利率调整影响，因此税后EPS 调降至5.17 元，调幅为-16.21%。以年底的预估净值计算，虽目前P/B 为3.11 倍位于合理区间，但考虑台积电技术竞争力强，营运动能将优于同业，因此维持台积电「逢低买进」评等。