投资要点

穿戴式设备与高端智能机趋势引领SiP强劲增长。SiP即系统级封装，是指以功能为单位将若干IC及配套电路封装为一个模块，从而大幅缩小面积且改善干扰。随着4G、指纹、NFC等更多功能的引入，高端智能机IC数量、硬件复杂度高速攀升，SiP成为发展趋势。而穿戴式设备由于功能需求强大且外形不规则，SiP也己成为其主要选择。目前iPhone5、GalaxyS4的SiP用量己分别达到6个、3个，而Google Glass也采用了2个。更多的SiP用量、更高的IC集成度将驱动IC持续强劲增长。

环旭在SiP技术与客户布局全球领先。环旭是国际领先的ODM/EMS厂商，客户包括Apple、Google、Intel、联想等。公司隶属全球半导体封装龙头日月光集团，由于SiP的工艺由传统SMT与IC封装相互渗透产生，需要产业链上EMS与IC封测两个环节的相互融合，没有IC封测背景的传统EMS很难突破。公司背靠日月光集团，在技术、客户、工艺、产品等方面将获得优先协助而具有独特的先天优势，SiP的布局全球领先。

苹果、谷歌新产品打开公司新的增长空间。公司SiP产品线由Wifi模组开始，占据苹果iPhone、iPad采购份额约45%，目前为Google Glass的核心供应商，客户优势全球领先。2014年起，随着苹果产品功能模块进一步增多及穿戴式设备放量并由眼镜扩展至手表、手环等多种产品，公司有望凭借SiP技术、客户的独特优势推出新产品实现高速增长，国际一线大客户将为公司SiP业务打开巨大增长空间。

技术、客户、股东优势将驱动估值提升。公司目前2013年26X的估值与传统EMS企业(25X)相当而远低于苹果供应链企业(38X)。我们认为公司技术、产品己远超传统EMS并成功向趋势强劲的SiP升级，已为国际一线大客户核心产品供应商，且股东的强大支持将为其持续增长提供保障，有望享有高于传统EMS的估值水平。

风险因素。SiP业务进展不达预期的风险；人力成本快速上升的风险；汇率风险。

盈利预测及投资评级。我们预计公司2013-2015年全面摊薄EPS分别为0.74/0.99/1.30元，对应P/E为26/20/15X。2014年公司净利润增速有望达到34%，出现增速拐点。SiP受智能终端、穿戴式设备驱动而增长趋势明确而持续，我们基于公司在全球SiP的领先地位并考虑公司从EMS到SiP技术升级过程中带来增速和行业属性的变化，给予公司目标价24.60元，对应2013、2014年PE分别为33X、25X，首次覆盖给予公司“买入”评级。